（以下实际从信达证券《计策周不雅点：流动性牛市，但可能比14-15年慢》研报附件原文节录）中枢论断：2014-2015年是典型的资金驱动型牛市，宏不雅经济并莫得回升，以致大部分行业ROE（TTM）加快下行，在此环境下产生的牛市级别反而广博于2009-2010、2016-2017、2019-2021年这三次盈利回升驱动的牛市。背后的中枢原因是，A股的投资者结构中住户资金影响大于机构。咱们觉得跟着股市供需结构的变化，越过是住户关怀的回升，股市概况率也曾干涉牛市。但这一次牛市的速率可能很难保管之前那么快，因为住户资金流入的速率并莫得2014-2015年那么快。（1）上一次资金驱动的牛市是2014-2015年。盈利驱动的牛市逻辑层面更容易证实，而资金驱动的牛市，大多熟谙的机构投资者会有不合。2014-2015年是典型的资金驱动型牛市，刚出现的初期商场不合较大。因为，2003-2012年的历次牛熊市，都伴跟着宏不雅经济的陡立波动，股市固然在顶部和底部会起先经济和上市公司盈利（ROE）半年独揽，但大标的是一样的。但2014-2015年，宏不雅经济并莫得回升，以致大部分行业ROE（TTM）加快下行，在此环境下产生的牛市级别反而广博于2009-2010、2016-2017、2019-2021年这三次盈利回升驱动的牛市。（2）住户资金对牛熊市的影响远超机构资金。背后的中枢原因是，A股的投资者结构中住户资金影响大于机构。固然公募、私募、保障、外资等机构资金最近10年抓续成长，但公募和私募背后申购赎回的力量依然来自住户。咱们把银证转账+融资余额+公募份额变化等汇总起来，能够看到，在2014-2015和2019-2021年的牛市中，均能达到络续2-3年万亿以上。但要是不雅察保障和外资，汇总在一皆，年度加多不会起先万亿，大部分时间年度加多只须3000-4000亿独揽。是以从2-3年来看，住户资金对牛熊市的影响远超机构资金。咱们觉得跟着股市供需结构的变化，越过是住户关怀的回升，股市概况率也曾干涉牛市。（3）住户资金流入速率现在依然低于2014-2015年的速率。最近住户资金快速流入股市的把柄主要来自融资余额、开户数据和ETF的回升。要是看最近1个月的融资余额，发达照实比指数强较多，但要是把9-10月加在一皆来看，融资余额回升幅度和指数涨幅判袂不大，这比2014-2015年住户资金加杠杆流入时慢较多。个东谈主投资者开户数9-10月上升贯通，单月开户数也曾快接近2015年高点。但要是不雅察百度股票开户搜索指数，能够看到10月下旬运转，开户热度贯通着落。与2014-2015年牛市不同的是，这一次住户资金大幅申购ETF，ETF鸿沟也曾和主动居品鸿沟十分。不外从增长速率来看，ETF增长固然快，但并莫得2020年公募主动职权居品鸿沟增长的那么快。风险身分：房地产商场超预期下行，好意思股剧烈波动。